Robin Marshall, Director, Fixed Income Research/田村浩道 Head of Investment Research, Asia Pacific
世界的なコロナショックにもかかわらず、日本国債の長期債利回りは上昇している...
コロナ危機の初期段階における金融市場に起きた重要な特徴の一つは、投資家がパンデミックを大規模なデフレショックと見なして、2020年第1四半期に短期金利と国債利回りが急激に低下したことでありました。しかし、長期金利の低下幅は大きくなく、日本では2020年第1四半期以降、20年超の長期債利回りは、絶対的にも相対的にも上昇しています(図表1)。
図表1
出所:FTSE Russell、データは2020年9月30日現在。過去の実績は将来のパフォーマンスを保証するものではありません。重要な開示事項については末尾をご覧ください。
日本国債のイールドカーブは着実にスティープ化している
このような日本の長期債利回りの上昇は、イールドカーブが短期国債と長期国債の間でスティープ化したことを意味しています(図表2)。米国でも同時期にイールドカーブがスティープ化したのは事実ですが、日本と異なり、米国長期国債の利回りは2020年中に低下していて、上昇はしていません。
図表2
出所:FTSE Russell、データは2020年9月30日現在。過去の実績は将来のパフォーマンスを保証するものではありません。重要な開示事項については末尾をご覧ください。
長期国債利回りの上昇はインフレ期待の高まりを伴わず...
国債利回りの上昇とカーブのスティープ化の一つの説明として、2013年以降の実質的な量的・質的金融緩和(QQE)を経て、日銀のバランスシートがGDPの140%を超え、明確な出口戦略もない日本の金融安定性に対する投資家の懸念があるのではないでしょうか。ここで謎なのは、インフレ期待の指標であるブレークイーブン・インフレ率が名目利回りに伴って上昇せず、未だゼロ以下であることです(図表3)。
図表3
出所:FTSE Russell、データは2020年9月30日現在。過去の実績は将来のパフォーマンスを保証するものではありません。重要な開示事項については末尾をご覧ください。
10年近辺では日銀のイールドカーブコントロールによる部分的な説明できるか
長期国債利回りの上昇の背景として、2016年以降、10年物国債の利回りがゼロ付近になることを目標とした日銀のイールドカーブコントロールがあるかもしれません。日銀は、利回りがゼロを超えて上昇するのを防ぐために、10年満期の国債を無制限に購入する準備をしており、投資家がゼロを超える利回りで10年債を売却することを強く阻害してきました。このため、10 年物国債の利回りはゼロに近い状態が続いています(図表4)。しかしながら、日銀はより長い満期の長期国債の利回りをゼロにするという約束をしていないため、投資家が長期国債を売りたいと思っても、そのような阻害要因はありませんでした。
図表4
出所:FTSE Russell、データは2020年9月30日現在。過去の実績は将来のパフォーマンスを保証するものではありません。重要な開示事項については末尾をご覧ください。
名目利回りの上昇とゼロに近いインフレ期待が日銀の政策課題に
いずれにせよ、日銀は巨額のQQE買い入れにもかかわらず、長期債の名目利回りが上昇傾向にあり、イールドカーブがスティープ化し、デフレ期待が高まっているという複合的な困難に直面しています。政策金利がすでにマイナスであることから、これ以上のマイナス金利の深堀りは困難であると考えられます。したがって、日銀はコロナ後の世界において、他の中央銀行よりもさらに困難な政策課題に直面していると言えるでしょう。
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