By Eisuke Nakajima, ESG lead, Japan and Ryuichi Urino, senior manager, Japan
日本の機関投資家がサステナブル投資で世界をリードしてきたことは疑いの余地もありません。しかし、日本の機関投資家は、こうした取り組みを、世界の証券市場の中でも環境面で最も注目されていないセグメントである国債にまで広げることはできるのでしょうか。
日本サステナブル投資フォーラム（JSIF）によると、日本のサステナブル投資資産は2019年末に336兆円に達し、3年前に比べ489%の増加となっています[1]。
運用資産額178兆円の年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）を筆頭に、大手機関投資家の革新的な動きが、こうした目を見張るような変化を後押ししてきました。
GPIFは、その独自の投資アプローチにより、環境・社会・ガバナンス（ESG）への配慮を重視し、日本のアセットマネージャーやアセットオーナーに大きな影響を与えてきました。GPIFは2015年に国連責任投資原則（PRI）の署名機関となり[2] 、2017年には資産の一部をESG指数連動ファンドに配分すると発表しました[3] 。
2014年に制定され[4] 、2017年と2020年に改定された日本のスチュワードシップ・コードは、ポートフォリオへのESGの組み入れについてもアセットマネージャーへの働きかけを行っており、サステナビリティ水準の全般的な向上に寄与しています。
日本で最も幅広く行われているESG対応はエンゲージメントであり、サステナブル投資資産の約3分の2を占めています（これに続くのが議決権行使）[5]。その理由は、日本のスチュワードシップ・コードにおいては、上場株式が重視されているからです。しかし、アセットマネージャーは、株式に用いてきたESG要素の一部を活用することができるため、社債ポートフォリオについてもESGの適用を一段と進めています。
しかし、国債は世界の証券市場のサステナブル投資で常に後れを取ってきました。
2016年の国連調査によると、資産クラス別に見たESGインテグレーションの状況は、株式、社債、インフラ、農場、森林と比較して、ソブリン債、国際機関債、政府機関債（SSA債）の水準が低位に止まっています。
資産クラス別ESGインテグレーション
出所：UN PRI, ‘Shifting the state of play, ESG, credit risk and ratings’ (2016)
各国政府のエネルギーおよび気候リスクに対するエクスポージャーは千差万別であり、サステナビリティ・ギャップはなお一層驚異的な開きがあります。政府は世界の化石燃料資源の78%を所有しており、公的支出や歳入の最大20%が化石燃料と直接結びついています。
政府は将来の低炭素インフラの主な資金の出し手であり、環境関連の財政政策や規制措置を決定する中核的なステークホルダーでもあります。
国債へのサステナブル投資の導入が進まないのは、発行体と投資家双方の硬直性に問題があるからかもしれません。また、各国政府は歴史的に特定目的のための資金調達に後ろ向きであることも一因となっている可能性があります。
しかし、いまや状況は変化しています。
政府による「グリーンボンド」発行が増加傾向にあるのに加え、革新的なサステナビリティや気候リスクで優れた実績を上げたソブリン債発行体に対する投資家の資金配分を支援する高度なツールも存在します。しかも、こうした投資フローの変化による投資パフォーマンスの低下は見られません。
こうしたツールの一つに、FTSE Russellと日本の野村證券との提携によって新たに生まれたFTSE 野村気候リスク調整 Carry and Roll Down（CaRD） 世界国債インデックス・シリーズ（FTSE野村気候CaRD WGBIシリーズ）があります。
FTSE野村気候CaRD WGBIはFTSE WGBIから派生したインデックスです。一方、FTSE WGBIは投資適格ソブリン債を対象として1986年に立ち上げられたインデックスであり、長年にわたり日本の投資家の間で最も人気のあるベンチマークとなっています。
FTSE WGBIとは異なり、気候CaRD WGBIにおいては、以下の3つの「ピラー」で測定した各国の気候リスクに対する相対的エクスポージャーに基づいてインデックスのウエイトにティルトが付加されています。
- 移行リスク — 将来の低炭素経済への移行に関連する経済的混乱および財政的損失のリスク
- 物理的リスク — 気候変動による物理的影響が国およびその経済に及ぼすリスク
- 耐性 — 気候関連のリスク・エクスポージャーの水準に対処するための国の準備状況および行動
そして、期待リターンを最適化する一つの方法として、組み入れ債券の「キャリー」と「ロールダウン」ファクターの最大化を目指します。
ここでいうキャリーとロールダウンとは、長期国債への投資を通じて得られる利回りと、イールドカーブの右肩上がりの傾斜を背景として、保有資産の満期が近づくにつれて生じる利回りの低下を通じて実現するキャピタルゲインを指しています。
FTSE気候CaRD WGBIのメソドロジー
日本の投資家にはFTSE野村気候CaRD WGBIの円ベースと通貨ヘッジ付きバージョンが用意されていますが、このインデックスによって、国債ポートフォリオの気候リスクを低減させる一方でリターンを高めることも可能です。このインデックスは、ソブリン債に投資する際の気候リスクの緩和を簡便に行うことを可能にします。
さらに幅広い視点からは、この新たなインデックスはアセットオーナーやアセットマネージャーの間で高まりつつあるニーズを満たすものであり、これにより、サステナブル投資は世界の債券市場の半分以上を占める国債セクターにまで広がりを見せています。
この新たなインデックスを指数連動型投資商品の裏付けとして、またはアクティブ・ポートフォリオのベンチマークとして選択することで、日本の機関投資家は、将来の投資パフォーマンスを犠牲にすることなく、日本が世界の気候リスク緩和の取り組みで先頭に立ち続けることを確実にすることができます。
[1] See http://japansif.com/2019survey-en.pdf and http://japansif.com/2016survey-en.pdf
[2] https://www.gpif.go.jp/en/investment/pdf/signatory_UN_PRI_en.pdf
[3] https://www.gpif.go.jp/en/investment/pdf/ESG_indices_selected.pdf
[4] https://www.fsa.go.jp/news/25/singi/20140227-2/04.pdf
[5] http://japansif.com/2019survey-en.pdf
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